마이크로소프트 주가: 현재 과대평가되었지만 2024년부터 2033년까지 잠재적으로 뛰어난 성과 전망ㅣ시킹알파 분석 할인 쿠폰 링크

마이크로소프트 주가 전망

 

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요약

 

 

마이크로소프트의 가치 평가는 "보류"에서 "매수"로 업그레이드되었으며, 단기 목표는 417.30달러, 2033년 목표는 1,099.90달러로 연간 수익률은 14.6%가 될 것으로 예상됩니다. 회사의 성장은 클라우드 사업(Azure)과 액티비전 블리자드 등의 인수에 의해 촉진되었습니다. 

 

마이크로소프트는 클라우드 시장 점유율 24%(아마존의 31%에 이어 2위)를 차지하고 있으며, PC OS 시장에서는 72.17%의 점유율로 압도적인 우위를 점하고 있습니다. 

 

마이크로소프트의 TAM은 2024년 7,541억 달러에서 2029년 1.70조 달러로 성장할 것으로 예상되며, 클라우드 부문이 대부분의 성장을 주도할 것으로 보입니다. 

 

(DCF 모델을 사용한)가치 평가에 따르면 2033년 내내 연간 수익률이 14.6%에 이를 것으로 예상됩니다(Azure가 예상보다 빠르게 성장하는 경우 더 높아질 수 있음).

 

 

 

명제

 

 

마이크로소프트에 대한 이전 기사에서 저는 주식을 "매수"에서 "보류"로 다운그레이드하면서, 제 모델에 따르면 마이크로소프트는 425.52달러(제 적정 주가 추정치 397.49달러보다 6.6% 높음)에 거래될 때 적정 가치에 도달했다고 설명했습니다. 나아가, 저는 주가가 701.68달러에 도달할 수 있으며, 2024-2029년 내내 연간 수익률이 10.50%가 될 것이라고 제안했습니다.

 

 

마이크로소프트는 4월 25일에 2024년 3분기 실적을 발표했습니다. 해당 분기에 마이크로소프트는 EPS 2.94달러(추정치보다 3.8% 높음)와 매출 619억 달러(추정치보다 1.65% 높음)를 보고했습니다.

 

 

마이크로소프트에 대한 평가를 수정한 후, 저는 단기 주가 목표가를 417.30달러로, 2033년 목표는 1,099.90달러로 정했습니다. 첫 번째 숫자는 현재 주가인 446.34달러에서 6.5% 하락한 것을 의미하고, 두 번째 숫자는 2024-2033년 동안 연간 수익률이 14.6%(이미 마이크로소프트를 아웃퍼포머로 설정)입니다. 

 

 

게다가 Azure가 제가 사용한 성장률보다 더 빨리 성장한다면 마이크로소프트는 저평가될 수 있습니다. 이러한 이유로 저는 주식을 "보류"에서 "매수"로 업그레이드합니다.

 

 

 

 

성장 계획

 

 

마이크로소프트의 최근 성장은 주로 클라우드 사업인 Azure에서 비롯됩니다. 마이크로소프트는 새로운 데이터 센터를 설립하여 Azure의 AI 기능을 소중히 여겼습니다. 예를 들어 마이크로소프트는 엔비디아(Nvidia)의 주요 고객 중 하나입니다.

 

 

마이크로소프트는 또한 이미 확립된 세그먼트와 관련된 사업을 인수합니다. 예를 들어 콜 오브 듀티 프랜차이즈, 디아블로, 오버워치 2와 같은 게임을 소유한 액티비전 블리자드를 인수한 경우가 있습니다. 이 인수는 규제 기관(특히 영국)의 많은 조사를 불러일으켰는데, 마이크로소프트가 Xbox 플랫폼(플레이스테이션 및 닌텐도 스위치와 함께 게임 콘솔 시장을 지배)과 네트워크 효과를 창출하는 데 도움이 되었기 때문입니다.

 

 

마이크로소프트는 경쟁업체와 비교해 어떻습니까?

 

 

마이크로소프트에는 너무 많은 세그먼트가 있으므로, 가장 많은 수익을 제공하는 세그먼트, 즉 클라우드, 오피스 제품 및 라이선스, 윈도우 OS에 집중하겠습니다.

 

 

PaaS 및 IaaS 클라우드 시장에서 마이크로소프트는 24%의 시장 점유율을 자랑하며, 이는 31%를 차지한 아마존에 이어 마이크로소프트를 2위에 올려놓았습니다. 그러나 마이크로소프트를 차별화하는 것은 2020년 20%였던 시장 점유율이 4% 증가했다는 것입니다. 한편, 아마존의 시장 점유율은 1% 감소했습니다.

 

 

 

반면, 마이크로소프트 오피스는 30%의 시장 점유율을 차지하고 있으며, 이는 44%를 차지한 알파벳(구글)에 뒤처진다. 이는 구글 오피스 버전이 무료이고 학생과 같은 일반 사용자에게 충분하기 때문이다. 그러나 구글 시트(구글의 엑셀 버전)는 엑셀에 있는 몇 가지 중요한 기능이 부족합니다.

 

 

마지막으로, 윈도우는 PC OS 시장을 계속 지배하며 인상적인 72.17% 시장 점유율을 보유하고 있습니다. 2위는 15.42% 시장 점유율을 기록한 애플입니다.

 

 

 

산업 전망 및 접근 가능한 시장

 

 

생산성 및 비즈니스 프로세스 부문은 Office 365, 온프레미스 오피스 라이선스, LinkedIn, Dynamics 365 인텔리전트 클라우드로 구성됩니다. 비즈니스 생산성 시장은 2024년에 593.7억 달러, 2029년에 1,205.2억 달러의 가치에 도달할 것으로 예상됩니다. 이는 연간 CAGR 15.29%를 보여줍니다.

 

 

한편, 전 세계 퍼블릭 클라우드 시장은 2024년 2,822억 달러의 시장 규모를 가질 것으로 예상되며, 2028년에는 1.06조 달러로 증가하여 연간 성장률 11.37%를 보일 것으로 예상됩니다. 이는 마이크로소프트의 지능형 클라우드 세그먼트가 있는 시장입니다. 이 세그먼트는 Azure, SQL 서버, Windows Server, Visual Studio, System Center 및 관련 라이선스를 제공합니다.

 

 

마지막으로, "더욱 개인화된 컴퓨팅" 부문은 Windows OS, 마이크로소프트 서피스 기기, HoloLens, XBOX, 마이크로소프트 엣지, Bing 검색 엔진, 마우스와 키보드와 같은 PC 액세서리 등 매우 다양한 제품을 통합합니다.

 

 

전 세계 게임 콘솔 시장 규모는 2024년에 264.3억 달러, 2029년에는 431.2억 달러에 이를 것으로 예상되며, 이 기간 동안 연평균 성장률은 8.50%에 달할 것으로 예측됩니다.

 

 

그러면 글로벌 PC 액세서리 시장 규모는 2024년에 275.8억 달러, 2029년에는 489억 달러에 이를 것으로 예상되며, 이는 12.13%의 CAGR입니다.

 

 

그런 다음 Bing & 마이크로소프트 엣지 TAM을 계산하여 예상되는 총 인터넷 사용자를 추산했습니다. 2024 TTM의 경우 구글 검색 엔진의 수익은 1,888억 5,000만 달러이며, 이를 총 사용자 4,290만 명으로 나누면 사용자당 43.99달러가 됩니다. 

 

 

2024년 총 인터넷 사용자 수는 52억 5,000만 명으로 추산됩니다. 2029년에는 이 숫자가 65억 8,000만 명으로 증가할 것입니다. 따라서 저는 마이크로소프트가 (경쟁하기 위해) 구글과 동일한 사용자당 수익을 유지할 것이라고 가정했습니다. 

 

 

즉, Bing의 2024년 TAM은 약 2,311억 2,000만 달러가 되고 2029년에는 2,894억 5,000만 달러로 증가할 것입니다. 이는 해당 기간 동안 4.21%의 CAGR을 보여줍니다.

 

 

이러한 모든 세그먼트를 통해 마이크로소프트의 현재 TAM은 7,541억 달러이며, 2029년에는 TAM이 1조 7,000억 달러로 증가할 것으로 예상되며, 이는 연간 21.11% 성장입니다. 그러나 이미 예상했듯이 TAM 성장의 대부분은 클라우드에서 비롯됩니다. 

 

 

현실적으로 마이크로소프트 서피스 기기는 PC 액세서리와 XBOX와 마찬가지로 성장하기 어려울 것이기 때문입니다. 결국 이 세 시장에는 제가 "건드릴 수 없는 경쟁자"라고 부르는 것이 있습니다.

 

 

PC의 경우, 프로그래머가 애플 기기를 위한 프로그램을 작성하려면 애플 기기(예: Mac)에서 작업해야 하므로 프로그래머가 PC 시장에 진출하는 것은 거의 불가능합니다.

 

 

한편, 액세서리의 경우 게이머 브랜드가 있는데, 마이크로소프트는 게임용 키보드와 마우스를 만들지 않습니다.

 

 

마지막으로 Xbox의 경우, 마이크로소프트가 시장을 집중할 수 있는 유일한 방법은 닌텐도가 자사 콘텐츠에 대한 라이선스를 마이크로소프트에 제공하는 것입니다. 그러나 닌텐도는 이러한 독점권이 자사의 강점임을 알고 있기 때문에 이런 일은 결코 일어나지 않을 것입니다.

 

 

 

 

평가

 

 

저는 DCF 모델을 통해 마이크로소프트를 평가할 것입니다. 계산할 첫 번째 항목은 WACC인데, 저는 이미 알려진 공식으로 계산했습니다(DCF 모델에서 더 자세한 공식을 찾을 수 있습니다). 결과는 11.35%였습니다.

 

 

그러면 D&A 마진은 수익에 연동된 마진으로 예측될 것이며, 그 결과는 6.52%입니다.

 

 

마지막으로, 예측 기간 내내 CapEx 마진은 16.72%로 일정하게 유지될 것입니다.

 

 

 

첫 번째는 수익을 계산하는 것이고, 제가 계산할 첫 번째 세그먼트는 액티비전 블리자드입니다. 현재 인수된 이 회사는 2023년에 87억 달러의 수익을 창출했습니다. 이제 문제는 어떤 게임이 성공할지, 어떤 게임이 성공하지 못할지 예측하는 것이 불가능하다는 것입니다. 따라서 저는 5.20%의 보수적인 성장률을 가정하겠습니다.

 

 

그러면 생산성 및 비즈니스 프로세스와 지능형 클라우드가 시장과 일치하여 각각 15.25%, 15.66% 성장할 것입니다.

 

 

 

 

이제 "더 개인화된 컴퓨팅" 세그먼트부터 시작해서 Xbox 판매가 2023년에 총 154.6억 달러에 달했다는 것을 발견했습니다. 이 세그먼트도 시장과 같은 8.50%로 성장할 것입니다.

 

 

반면, Bing은 2023년에 약 10.53%의 시장 점유율을 기록했습니다(그 해의 총 인터넷 사용자 수로 곱하면 Bing은 약 5억 4,313만 명의 사용자를 보유했음을 의미합니다). 2023년에 Bing이 창출한 추정 수익 122억 1,000만 달러를 나눈 후, 이 부문은 사용자당 약 22.48달러 (구글의 36.29달러보다 낮음)를 창출할 수 있다는 것을 알게 되었습니다. 그런 다음 사용자당 수익 22.48달러를 추정 인터넷 사용자 수로 곱하여 수익 추정치를 얻습니다.

 

 

또한 이를 통해 2023~2029년의 성장률이 4.59%가 되며, 이를 사용하여 2030~2033년의 수익을 예측합니다.

 

 

 

 

한편, 마이크로소프트 서피스 기기의 판매는 2023년에 30%나 급락하여 최대 18억 달러의 손실을 냈다고 추정됩니다. 3의 법칙을 적용하면 마이크로소프트는 2023년에 60억 달러의 수익을 냈을 것입니다. 이 부문은 3.69%로 전 세계 노트북 시장과 같은 수준으로 성장할 것입니다.

 

 

마지막으로, 윈도우 운영 체제 수익은 2023년에 약 246.1억 달러였을 것으로 추정됩니다. 이는 2023년에 윈도우 수익이 3.2억 달러 감소하여 13%가 되었기 때문에 3의 법칙을 통해 계산되었습니다. 따라서 저는 그 정보로 100%를 계산했습니다. 이 세그먼트는 1.13%로 전 세계 PC 시장과 같은 수준으로 성장할 것입니다.

 

 

그러나 2023년의 이러한 계산에 따르면 마이크로소프트는 "더 개인화된 컴퓨팅" 세그먼트에서 633.5억 달러를 창출했으며, 이는 보고된 547.3억 달러보다 상당히 더 많습니다. 따라서 193억 달러 차이를 5개 하위 세그먼트로 나눈 다음, 각 세그먼트에서 38.06억 달러를 빼서 세그먼트 결과의 차이를 실제 세그먼트 결과로 수정할 수 있습니다.

 

 

 

 

그런 다음 순수익을 계산하겠습니다. 첫 번째 단계는 총수익으로, 현재 총 마진 69.89%를 유지하겠습니다. 한편, 일반 비용은 정규직 직원과 연계됩니다. 2023년 일반 비용은 271억 9천만 달러였으며, 당시 직원 수인 22만 1천 명으로 나누었습니다. 그 결과 직원 한 명당 비용은 12만 달러가 되었습니다(이는 마이크로소프트가 상품을 지불한다는 표시이기도 합니다). 그런 다음 마이크로소프트가 2021-2023년에 맞춰 매년 1만 9,330명의 신규 직원을 고용할 것이라고 가정하겠습니다.

 

 

반면, 연구개발비는 총수입에 연동된 마진을 적용해 계산되는데, 현재 이 비율은 17.05%입니다.

 

 

그러면 단기 및 장기 부채와 이자 수입 및 지출을 계산할 때입니다. 단기 및 장기 부채는 2018-2022 실적인 26.4%와 -8.7%에 따라 연간 변화가 있을 것입니다. 한편, 유동성이 있는 증권은 연간 4.2%의 비율로 성장할 것입니다.

 

 

그러다가 2019년에 지금보다 이자율이 낮았을 때 마이크로소프트는 부채에 대해 3.11%의 이자를 지불했고 유동성이 있는 증권에 대해 연간 2.26%의 수익률을 얻었다는 것을 알게 되었습니다.

 

 

그러나 2024 TTM(이자율이 높을 때)의 경우 마이크로소프트는 부채에 대해 2.60%의 이자(예, 이자율이 낮았을 때보다 낮음)를 지불했으며 유동성이 있는 증권에 대해 5.67%의 수익률을 얻었습니다.

 

 

따라서 이 정보를 바탕으로 프로젝트 전체에 걸쳐 2.60%의 부채 상환에 대한 이자를 가정하겠습니다. 그런 다음 2024년과 2027년에 마이크로소프트가 유동성이 있는 증권에 대해 5.67%의 수익을 받고 다른 해에는 2.26%를 받는다고 가정하겠습니다. 이는 2024년과 2027년에 이자율이 다시 상승할 것으로 예상하기 때문입니다. 전체 설명을 읽고 싶으시다면 제이피모건 체이스에 대한 제 기사의 평가 섹션을 확인하시면 됩니다.

 

 

그럼에도 불구하고 2030~2033년에 대해서는 2029년 이후의 이자율 예측을 하지 않았기 때문에 유동성이 있는 증권의 연간 평균 수익률 3.96%(5.67%와 2.26%의 평균)을 사용할 것입니다.

 

 

 

 

 

그런 다음, 유동자산이 1.72% 성장하여 2018-2022년의 실적을 반영한다고 가정합니다. 그런 다음, 녹색으로 강조 표시된 할인되지 않은 현금 흐름을 사용하고 미래 단기 및 장기 부채, 유동자산 및 유동성이 있는 증권으로 구성된 미래 자본 가치를 추가합니다.

 

 

마지막으로, 모델의 영구 성장률은 1.82%입니다. 이 숫자는 예측에서 나온 자유 현금 흐름 성장률(25.07%)을 나누어 WACC 11.35%와의 차이로 나누어서 계산했습니다(25.07%/(25.07%-11.35%)=1.82%).

 

 

 

보시다시피, 이 모델은 주식이 (오늘) 417.30달러에 거래되어야 한다고 제안하는데, 이는 현재 주가 446.34달러보다 6.5% 낮습니다. 이 모델은 미래에 주식이 2033년에 1,099.90달러에 거래될 수 있다고 제안합니다. 그렇습니다. 현재 주가에서 146.4% 상승한 것입니다. 하지만 이를 2033년 말까지 10년으로 나누면 연간 수익률은 14.6%가 됩니다.

 

 

 

Azure가 연간 20-25%씩 성장할 수 있다면 어떨까요?

 

 

Azure 수익 성장률을 15.66%에서 20%로 늘리면 마이크로소프트의 현재 적정 가격은 484.22달러(현재 주가보다 8.5% 높음)가 되고, 2033년 주가 목표는 1,287.45달러(연간 수익률 18.8%)가 됩니다.

 

 

그런 다음, 그 20% 매출 성장률을 25%로 늘리면 현재 공정 가격은 600.74달러로 상승하고 미래 가격은 1,617.07달러로 상승합니다. 첫 번째 숫자는 마이크로소프트 주식의 34.6% 저평가를 나타내고 미래 가격은 2033년 내내 연간 수익률이 26.2%임을 나타냅니다.

 

 

하지만, 그게 가능할까요?

 

 

2015년 이래로 인텔리전트 클라우드는 2021년에야 30%의 성장률을 넘어섰습니다. 이 부문의 평균 매출 성장률은 17.74%로, 첫 번째 가정 시나리오인 20%보다 약간 낮고 두 번째 가정 시나리오인 25%보다 7.26% 낮습니다.

 

 

 

 

2015년과 2016년을 빼면 Azure의 평균 연간 성장률이 20.64%로 증가한다는 점도 주목할 만합니다. 그러나 문제는 클라우드 시장이 더 빠르게 성장하던 과거, Azure는 2019년, 2021년, 2022년에야 20%가 넘는 성장률을 달성했다는 것입니다. 따라서 Azure가 필요한 20% 이하로 성장할 가능성이 더 큽니다(이 경우 Microsoft는 단 8.5%만 낮게 평가됩니다).

 

 

그럼에도 불구하고, 이 예측에서 원래 사용된 15.66%를 사용하더라도 제안된 연간 수익률 14.6%는 시장의 역사적인 연간 수익률 10.50%보다 여전히 높으며, 주가가 저의 공정한 주가 추정치인 417.30달러에 맞춰 6.5% 하락하더라도 Microsoft가 우수한 성과를 거둘 수 있음을 보여줍니다.

 

 

 

논문의 위험

 

 

제 논문의 주요 위험은 Microsoft가 공정 주가 496.21달러에 필요한 30%의 높은 성장률을 갑자기 달성할 수 있다는 것입니다. 이것이 Microsoft의 주가가 제 공정 주가 추정치를 넘어 상승한 이유일 수 있는데, Azure에 대한 낙관론이 논리적 경계를 넘어섰기 때문입니다.

 

 

하지만 저는 제 논문의 주장보다 마이크로소프트와 관련된 위험이 더 크다고 생각합니다. 예를 들어, 마이크로소프트가 Activision 인수와 같은 대규모 인수를 수행하는 것은 매우 어려울 것입니다.

 

 

그리고 Microsoft가 시장 점유율을 얻는 것보다 잃을 가능성이 더 크다는 위험도 있습니다. 예, Azure는 2020년 이후 시장 점유율을 4% 늘렸습니다. 그러나 Windows나 Microsoft Office에서는 매우 어려울 것입니다. Microsoft가 할 수 있는 최선의 방법은 Surface 기기 판매를 늘리는 것입니다. 그러나 문제는 차별화 요소입니다. IBM의 경우, 경쟁업체도 접근할 수 있는 타사 구성 요소로 PC를 만들었고, 컴퓨터는 더 저렴한 대안에 밀려났으며, 오늘날에도 같은 일이 발생합니다.

 

 

내 공정 가격 추정의 진화

 

 

Microsoft에 대한 첫 번째 보도 이후로 공정 가격 추정치는 12.29% 증가했습니다. 이전 보도와 관련하여 $397.49에서 현재 $417.30으로 증가한 이유는 이 기사에서 제가 한 모델이 6년이 아니라 10년을 다루기 때문입니다. 주된 효과는 모델에서 총 현금 흐름이 증가하여 궁극적으로 공정 주가가 증가한다는 것입니다.

 

 

 

 

 

결론

 

 

결론적으로, Microsoft는 여전히 과대평가되어 있지만, Microsoft의 현재 가치 평가(6.5% 과대평가에도 불구하고)는 (제 생각에) 진입하기에 좋은 시점이며, Azure가 제 추정치에 사용된 15.66%보다 더 높은 수익률을 제공할 때까지 기다리면 됩니다. 제 기본 모델에서 제안하는 연간 수익률은 14.6%입니다(이미 Microsoft를 시장의 연간 수익률 평균 10.50%에 비해 아웃퍼폼 기업으로 설정했습니다).

 

 

마지막으로, 저는 마이크로소프트 주가의 단기 목표 가격을 417.30달러로 정했습니다. 이는 현재 주가 446.34달러보다 6.5% 낮습니다. 그리고 2033년 주가 목표 가격은 1,099.90달러로 정했습니다. 이는 10년 동안 연간 14.6%의 수익률을 의미합니다.

 

 

시킹알파 원문 링크  

 

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