엔비디아 주식은 1년 동안의 수익률이 278%에 달하며, 현재 시가총액이 2조 달러에 이르는 엄청난 상승을 경험했습니다.
엔비디아의 시장 위치 및 성장 잠재력과 결합된 인공 지능 열기는 주식의 성공을 촉진했습니다.
주식이 계속해서 중력을 거스르는 것처럼 보이지만, 엔비디아의 가치 평가를 면밀히 살펴보면, 가격이 합리적임을 정당화하는 데 도움이 됩니다.
엔비디아의 급격한 상승을 촉진한 요인은 무엇일까요?
엔비디아 코퍼레이션(나스닥: NVDA) 주식의 성과가 얼마나 좋은지는 투자자들에게 새로운 소식이 아닙니다. 주가는 최근 900달러를 돌파해 1년 동안의 수익률이 278%에 달하고, 회사의 시가총액이 2조 2600억 달러에 이르렀습니다.
가치 평가 문제를 다루기 전에, 엔비디아의 급등하는 주가를 뒷받침하는 촉매제를 이해하고 그 합리성을 평가하는 것이 도움이 됩니다.
인공지능 열기
인공 지능("AI"), 기계 학습("ML"), 대형 언어 모델("LLM")은 현재 수십 년 동안 개발 중입니다. 그러나 최근에야 오픈AI의 생성 AI 챗봇인 챗지피티 덕분에 이 기술과 그 사용 사례에 대한 소비자 인식이 증폭되었습니다.
챗GPT는 2022년 11월 첫 데모를 출시했고, 60일 만에 사용자 1억 명을 달성하며 시장의 AI 열풍이 시작되었음을 알렸습니다.
2023년에는 시장 전반의 실적 평가에서 "AI"라는 단어가 30,000번 사용되었고 AI 중심 투자가 크게 증가했습니다.
전 세계 인공 지능 시장은 2023년에 1,500억 달러를 넘어서고 2030년까지 연평균 성장률 36%를 기록할 것으로 예상됩니다. 그러나 챗봇은 광대하고 확장되고 있는 AI 퍼즐의 작은 부분일 뿐입니다.
스탯티스타에 따르면 2023년 업계별 AI 지출 내역은 다음과 같습니다.
경제학자들은 또한 AI가 매년 전 세계 GDP에 4~6%의 성장을 추가하고 생산성을 2% 높일 수 있다고 예측합니다.
전체 산업과 더 넓은 경제를 재편할 수 있는 AI의 잠재력은 아무리 강조해도 지나치지 않습니다. 시장은 분명히 기술에 대한 기대가 높습니다.
S&P 500은 엔비디아 및 기타 AI 관련 기술주를 중심으로 최근 사상 최고치를 기록했습니다.
엔비디아의 비즈니스에 미치는 영향
AI 과대광고는 2023년 초부터 수많은 주식을 끌어올렸습니다.
그렇다면 엔비디아가 이러한 움직임의 대표적인 사례가 된 이유는 무엇일까요?
엔비디아는 그래픽 처리 장치("GPU") 개발을 통해 더 높은 수준의 컴퓨팅을 활용한 IBM, AMD, 선 마이크로시스템즈의 세 명의 주요 엔지니어에 의해 90년대에 설립되었습니다. 이 회사는 혁신적인 기술을 게임 부문에 집중했으며, 결국 1999년에 그래픽 처리 분야의 선두 기업으로 상장했습니다.
게임 분야에서 선두를 유지하는 동시에 경영진은 계속해서 GPU를 혁신하고 GPU의 고성능 컴퓨팅 핵심 역량을 다양한 애플리케이션에 적용했습니다. GPU는 결국 가속 컴퓨팅과 현대 엔비디아의 중추가 되었습니다.
엔비디아의 운영은 이제 AI, 슈퍼컴퓨터, 엣지-투-클라우드 컴퓨팅, 소프트웨어 등을 포함한 다양한 산업에 걸쳐 있으며, 약 1조 달러 규모의 시장에 도달했습니다.
가속화된 컴퓨팅을 중심으로 한 이러한 광범위한 운영 기반을 통해 많은 경쟁 이점과 성장 잠재력이 제공됩니다.
엔비디아 성공의 주요 원동력은 폭넓게 적용되는 핵심 기술에 대한 지속적인 혁신이었습니다. GPU로 컴퓨팅 산업을 뒤흔드는 것 외에도 엔비디아는 옵션을 통해 기술적 우위를 유지하는 데 수십억 달러를 쏟아부었습니다.
각각의 새로운 사용 사례는 핵심 비즈니스 확장 외에도 회사의 새로운 성장 수직을 창출했습니다. 그리고 각각의 운영 범주 내에서 엔비디아가 1마일 앞서고 있습니다.
2023년 말 현재 엔비디아는 전 세계 GPU 시장의 80% 이상을 점유하고 있으며 AMD는 약 20%의 점유율을 차지하고 있어 전 세계적으로 대다수의 AI 애플리케이션을 지원하고 있습니다.
또한 엔비디아는 PC 게임 그래픽 분야 1위이고, 선도적인 클라우드 게임 플랫폼을 호스팅하고, 워크 스테이션용 그래픽(전문 시각화) 분야에서 95%의 시장 점유율을 보유하고 있으며, 최근 FY24에 매출 10억 달러를 넘은 자율 주행 사업을 운영하고 있습니다.
마지막으로 엔비디아는 AI 기능을 엔터프라이즈/개발자 AI 클라우드 소프트웨어 플랫폼인 쿠다에 활용했습니다. 엔비디아가 계속해서 소프트웨어 부문에서 점유율을 확보한다면, 전환 비용으로 인해 경쟁력 있는 내구성이 높아질 것입니다.
엔비디아의 해자와 성장 잠재력은 주가의 주요 기본 동인이었습니다. 그리고 시장에서는 엔비디아를 AI 순풍의 주요 수혜자로 보고 있는 추세가 계속될 것이라고 생각합니다.
기대를 뛰어넘는
엔비디아의 주가 급등에 마지막으로 기여한 것은 시장의 기대에 대한 수정이었습니다. 주가는 주로 시장 참여자들의 성과 기대에 의해 좌우됩니다. 이러한 기대가 상향 또는 하향 조정되면, 주가도 따라가는 경향이 있습니다.
2023 회계연도까지 엔비디아는 게임 부문의 주기적 경기 침체와 기타 거시경제적 역풍으로 인해 거의 0에 가까운 매출 성장을 기록했습니다. 그러나 회계연도가 바뀌면서 엔비디아에 대한 시장 감정도 바뀌었습니다.
AI GPU에 대한 수요가 급증함에 따라, 회사는 수익과 수익에 대한 분석가의 추정치를 가볍게 뛰어넘기 시작했습니다.
엔비디아의 데이터 센터 수익은 단 2년 만에 38억 달러에서 184억 달러로 급증했습니다(CAGR 120%).
경영진은 예상치를 상회한 다음 FY24의 각 분기 지침을 대폭 인상하여 시장 기대치를 크게 상향 조정하고 엄청난 주가 모멘텀을 창출했습니다.
엔비디아의 수익 및 놀라운 수익을 보여주는 이 차트는 FY24에 기대치가 얼마나 바뀌었는지 보여줍니다."
엔비디아 주가 성과의 잠재적 동인에 대해 더 나은 이해를 가지고 있음에도 불구하고, 주식이 계속해서 중력을 거스르는 것처럼 보이며 그러한 모멘텀이 정당화될 것이라고 상상하는 것은 점점 더 어려워지고 있습니다. 하지만 회사의 가치 평가를 좀 더 자세히 살펴보면 그림이 달라집니다.
평가
가치 평가는 거의 항상 경험에 근거한 추측입니다. 효과적인 방법은 가치에 대한 합리적인 결론에 도달하기 위해 가치 평가 기술을 혼합하여 사용하는 앙상블 가치 평가입니다. 우리는 세 가지 접근법을 사용할 것입니다:
역DCF
역할인 현금 흐름 분석을 통해 엔비디아의 현재 주가를 활용하여 시장의 기본적 기대치를 평가할 수 있습니다. 현재 주가에 무엇이 반영되어 있는지 알면, 가치에 대해 가격에 구애받지 않는 관점을 취하고 현금 흐름을 예측할 때 흔히 발생하는 함정을 피할 수 있습니다.
현재 주가를 정당화하려면 엔비디아는 향후 10년 동안 다음을 달성해야 합니다:
연간 매출 성장 24%
51% EBIT 마진
3% 최종 FCF 성장률
이는 9%의 가중 평균 자본 비용("WACC"), 25%의 세율, 안정적인 발행 주식 및 역사적 평균에 가까운 재투자율(운전 자본, 고정 자본 및 감가상각비)을 가정합니다.
제 생각에는 이러한 필수 장애물이 완전히 달성 가능해 보입니다. 순환성에도 불구하고 엔비디아는 10년 평균 수익 성장률이 30%가 조금 넘는 수준을 기록했습니다.
회사가 클수록 이러한 강력한 성장을 계속해서 이끌어내기가 더 어려운 것은 사실이지만, 10년 안에 5,600억 달러 이상의 수익을 올리는 것은 무리처럼 보입니다. AI 시장에 대한 기대(연간 36% 성장)를 고려하면 완전히 불가능한 것은 아닙니다. 엔비디아는 시장 포지셔닝과 해자를 고려할 때 AI 순풍의 주요 수혜자였으며 앞으로도 그럴 것이라고 믿습니다.
영업 마진 측면에서, 엔비디아는 최근 영업 레버리지 페달을 밟아 2024년에 54%의 영업 마진을 달성했습니다.
하지만 50년대 영업이익률은 쉽게 나오지 않습니다. 경쟁은 필연적으로 이러한 마진에 압박을 가할 것이지만, 엔비디아의 사업은 넓은 해자를 통해 확장 가능합니다. 저는 51%가 완전히 도달할 수 없는 것으로 보지 않습니다.
엔비디아의 현재 가격이 암시하는 기대는 많은 사람들이 기대하는 것보다 더 합리적이며, 제 생각으로는 엔비디아가 엄청나게 과대평가되었다고 주장할 만큼 극단적이지는 않습니다.
전통적인 DCF
시장의 기대를 염두에 두고, 우리는 엔비디아의 현금 흐름을 독립적으로 예측하고 이를 할인하여 주식의 공정 가치에 도달할 수 있습니다.
지속적인 AI 순풍, 엔비디아 제품군 전반의 수많은 성장 수직적 성장, 회사의 명확한 리더십 및 경쟁력 있는 내구성에 힘입어 시장의 연간 25% 기대치와 비슷한 비율로 수익이 증가하고 있습니다. 엔비디아의 역사에는 경영진이 혁신하고 매출 성장을 창출하는 방법을 찾은 사례도 많이 있습니다. 직감적으로 분석가들은 2034년까지 평균 20%에 가까운 성장을 권장합니다.
엔비디아의 영업 마진은 내구성이 있다고 생각하지만, 기본 케이스는 피할 수 없는 경쟁 압력으로 인해 주가가 암시하는 것보다 낮은 평균 40대의 영업 마진을 유지합니다.
또한, 회사는 급증하는 수요를 지원하는 동시에 장기적인 성장 역량과 제품 개발에 투자하기 위해 운전자본이 필요하기 때문에 재투자와 감가상각이 최근 수준에 상당히 가깝게 유지될 것으로 예상합니다. 가정은 다음과 같습니다:
Capex는 수익의 3%입니다.
감가상각비는 설비투자의 평균 80%입니다.
순 운전 자본의 변화는 수익의 평균 4%입니다.
장기 WACC 9%, 세율 25%, 영구 성장률 3%라는 가정을 사용하여, 기본 사례에서는 주당 내재 가치 878달러를 산출했습니다.
마지막으로, 위험과 불확실성에 대해 언급하며, 엔비디아의 운영 및 경쟁 환경이 상당한 위험과 불확실성을 가져옵니다고 언급합니다. 인공지능 환경의 빠른 진화, 시장의 호황과 불황, 경쟁 압력, 산업 및 거시적 위험 등이 주요 요소로 지적됩니다.
결론
엔비디아의 급등하는 주가에 대해 많은 투자자들이 의문을 가지고 있지만, 가치 평가와 내재된 기대치를 면밀히 살펴본 결과, 특히 회사의 품질을 고려할 때 공정 가치에 가장 가깝다는 사실을 발견할 수 있습니다. 엔비디아는 고품질 회사에 프리미엄을 지불하는 것이 성과를 거두는 경우가 종종 있음을 보여줍니다.
